交银国际维持中国移动中性评级

折旧与其它运营支出的大幅增长吞噬利润。(1)09 年中期经营收入为2129.1 亿元，同比增长8.9%；EBITDA 为1099.4 亿元，比上年同期增长5.8%；净利润为553.2 亿元，同比仅增长1.4%， EPS 为2.76 元，派发中期股息每股1.346 港元；(2)折旧与其它营运支出分别同比增长16.75%和15.65%是导致净利润增幅大幅弱于收入增幅的两大原因。

中国移动 (HK:00941)最新价：79.75 3.1 3.74%行情走势 公司新闻 大行评级ARPU 完全符合我们预期。(1)09 年上半年的ARPU 为75 元，较一季度的73元回升2 元；(2)我们在09 年一季报点评中认为，尽管一季度的73 元ARPU 跌幅较大，但鉴于一季度作为国内经济的短期底部已日渐清晰，未来几个季度有望逐步走好，为此将全年的ARPU 预测下调至75 元，此次中报的ARPU 完全符合我们预期，我们依然维持全年75 元ARPU 的判断。

费用控制成为影响盈利能力的关键因素。(1)09 年上半年的总费用占营业收入比重达到67.07%，较08 年同期上升2.62 个百分点，其中折旧与其它运营支出占营收比重同比分别上升1.23 和2.23 个百分点；(2)我们在前期报告中多次强调公司已经由外延式扩张转向内涵式增长模式转变，在外部收入增速放缓的背景下，费用的控制将成为影响公司盈利能力的关键因素，但由于竞争的加剧，对公司的管理能力提出了更高的挑战。

回归A股尚无时间表。(1)最近关于公司回归A 股的讨论不断增多，公司主观上一直积极推进，并倾向于以CDR 的方式回归，但受制于与国家外汇管理制度的约束，目前尚无时间表；(2)我们认为，最近的中美、中英高层对话均有利于培育海外公司在A 股上市的环境，如果有海外公司回归，那么公司极有可能是第一家，但短期内不会有太大的实质性进程，除非国家在不触动外汇管理基本制度的前提下出台针对海外公司A 股上市的特别法规条例，则可视为实质性回归进程的启动。

小幅调高目标价至78 元。(1)公司已经正式步入低增长阶段，出于对费用控制的担忧，我们下调09、10 年EPS 分别至5.73 元和5.77 元；(2)鉴于公司最近半年股价表现大幅弱于大势，我们小幅调高目标价至78 元，维持“中性”的投资评级。

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